“因新冠疫情“黑天鹅”事件来袭，拖累国内经济下行，从中央到地方都面临着严峻的财政压力，尤其是对于部分本就“债台高筑”的偏远三四线城市，疫情导致地方财政支出激增，土拍延期又导致政府性基金收入骤减，无论是出于刺激经济增长还是填补财政缺口的需要，提起“房地产夜壶”都对地方政府的诱惑巨大。
本文重点研究哪些城市有望持续加码利好政策，刺激楼市、地市成交，后期政策落地，又会对地方市场产生怎样的影响。”
01 / 静态对比
核心一二线债务超千亿但“资可抵债”
横向对比全国185个城市，2019年末地方政府债务余额及一般预算收入、政府性基金收入两项财政收入，从政府债务规模的绝对量与对比财政收入的相对量两方面分析。
得出一个重要的结论：当前大多数城市债务水平中等，强弱三四线间政府债务绝对规模体量悬殊，内陆三四线城市大多高债务。而强二线城市债务规模超千亿，但自身财政收入已可充分覆盖。
1、半数以上城市政府债务余额为200-1000亿，北上渝超千亿
185城中102城政府债务年末余额体量适中，占比达到55%。以强二三线为主的15%城市政府负债余额体量较高，超过1000亿元；以弱三四线为主的30%城市政府负债余额相对较低，不足200亿元。
图：2019年末全国185城政府债务余额分布情况（亿元）
注：绍兴、宜昌、茂名、潮州、四平、重庆数据口径为市本级
数据来源：政府预决算报告，CRIC整理
债务余额超千亿的城市主要以一线及核心二三线城市为主，2019年末全国185个城市中共有27个城市政府债务余额超过1000亿元。
图：2019年末政府债务余额超1000亿元城市能级分布情况（%）
数据来源：政府预决算报告，CRIC整理
具体而言，二线城市中重庆、天津债务规模突出，至2019年末分别达到5604亿元和4959亿元。成都、南京、杭州等城均超2000亿元。三四线城市则以地区强市为主，其中至2019年末佛山、南通的债务规模也均在1500亿元以上，此外衡阳债务余额达到2189亿元，超过广州、苏州等一二线城市。
图：2019年末政府债务余额超1000亿元城市情况（亿元）
注：绍兴、重庆数据口径为市本级
数据来源：政府预决算报告，CRIC整理
2、7成城市债务率维持1-2，深圳0.04居末
综合2019年末城市政府收入与负债情况来看，185个城市中共计50城政府债务余额超过政府年收入2倍以上；约31%的城市政府债务率较低，政府年收入超过年末债务余额。
图：2019年末185个城市政府债务率高低分布情况（个）
注：政府债务率=（一般预算收入+政府性基金收入）/地方政府债务余额
政府债务率高低按照：大于2高负债，1-2债务适中，低 于1低负债三个标准划分。
数据来源：政府预决算报告，CRIC整理
高债务率：以边远三四线为主
高债务率城市在能级分布上以三四线城市为主，在地域分布上以内陆较边远城市为主。主要由于一方面城市自身发展需要下政府被动举债；另一方面城市经济发展尚且初步，政府自身年收入无法覆盖当年债务。值得关注的是，这一类城市地方政府债务余额普遍不高，多数处于300亿元以下。
图：2019年末政府高债务率城市分布情况
数据来源：政府预决算报告，CRIC整理
中债务率：以弱二线和一般三四线为主
从数量上来看，超过四成城市2019年末政府债务余额均处于1倍至2倍当年政府两项收入之间。绝大多数小有发展的三四线城市政府债务规模均处于适中水平。其中未来偿债略有压力的城市是长春、盐城，二城2019年末地方政府债务余额均超千亿，且超过当年两项政府收入的1.5倍以上。
图：2019年末政府债务率适中城市分布情况
数据来源：政府预决算报告，CRIC整理
低债务率：“高收入高支出”城市负债率极低
核心一二线及强三线城市当前政府负债程度低，以“高收入高支出”为主要特点。在区域分布上以京津冀、长三角、粤港澳以及黄河中游地区城市为主。
图：2019年末政府低债务率城市分布情况
数据来源：政府预决算报告，CRIC整理
02 / 动态变化
7成城市债务水平稳中有降
在根据2019年政府债务规模以及债务率高低将185个城市的静态债务水平分为高中低的基础上，以债务体量、负债率、当前楼市成交活跃度等多个维度出发筛选了60个典型城市。
按照历年债务率的升降变化规律，将城市政府动态债务风险由“高-升”至“低-降”分为九类。总的来说，7成城市债务水平持平有降，高债城市如哈尔滨偿债风险逐年增大，低债城市财政收入高增逐年稳健。
表：60个典型城市债务风险分类
图：60个典型城市债务风险分类（一）
图：60个典型城市债务风险分类（二）
数据来源：政府预决算报告，CRIC整理
高负债率城市中，政府债务风险最高的城市当以哈尔滨为代表。最为突出的偿债风险点在于一系列发展规划的实施并未立竿见影地提升政府财政收入，因此在负债增长大于财政收入增长的情况下，至2019年末哈尔滨年末政府债务余额已达财政收入的3.53倍。
中债城市可分为三类：政府债务率逐年上升，财政收入增长缓慢的城市，未来存在债务率爬升至2以上的较高风险，典型以宜昌、清远、佛山、北京为主。
政府负债水平较低的城市中短期内不存在偿债压力，但对比历年债务率变化情况而言，上海、徐州等政府债务上升较快，苏州、东莞、台州等政府收入完全覆盖债务偿还。
表：2017年-2019年60个典型城市债务水平变化情况
数据来源：政府预决算报告，CRIC整理
综合而言，7成以上城市债务水平持平有降，债务适中城市分化明显，低债务城市愈发稳健。而债务适中城市中债务率上升和下降城市分别为12个和13个，两极分化现象明显。高债务城市近年债务水平普遍改善，但哈尔滨依旧上扬。
03 / 核心60城市场
楼、地市稳步苏，高债务城市供地放量
1、政策：疫后各城“因城施政”
事实上，全国多个城市在疫后为确保楼市、地市平稳且快速修复，针对性的采取了积极的放松性救市政策。
楼市政策上，多数城市加码人才新政，局部城市定向放宽调控政策。在中央“房住不炒”的总基调下，力度相对柔和的人才政策成为各城市施政首要工具。多个城市在疫后降低了人才准入门槛并给予人才更多的购房支持，以充实刚需为主的购房群体。
在四限政策以及购房补贴方面，在多城新政“一日游”表明中央调控高压下，各城市政策较为保守，热点城市在四限政策与购房补贴方面主要着手于保障刚需群体购房需求表达以及降低刚需群体置业门槛。
地市政策上，各能级城市确保土地供应与延期缴纳土地出让金交叉实行，除此之外，加大对房地产业的金融支持力度，以降低土地竞买保证金缴纳比例为主，辅以拿地、开工等各项节点进行暂缓、延期等举措。
2、楼市：杭州等前5月成交超往年
从当前各城市楼市成交恢复情况来看，受疫影响较少、内需充足的城市如杭州等新房销售表现已好于2019年同期，而持续受疫打击、需求透支的城市如哈尔滨、衡阳等楼市前景悲观。
以2020年前5月商品住宅累计同比增速作为区分，楼市恢复情况不同的城市间，由于政府债务水平的高低，我们认为后续在政府是否救市、市场规模高低方面均有所不同。杭州、贵阳、洛阳等城疫后楼市表现已超去年同期，后续调控政策将以维稳现状为主。
图：2020年前5月部分城市商品住宅成交面积累计同比增速（%）
数据来源：CRIC中国房地产决策咨询系统
受疫影响新房市场恢复稍缓，但整体规模未受影响的城市，政府偿债无压力下预计后续出台楼市刺激政策机会不高。典型如南京、深圳、成都等。
图：2020年前5月新房市场恢复一般城市商品住宅成交面积累计同比增速
数据来源：CRIC中国房地产决策咨询系统
新房成交恢复较差的城市，后续楼市前景悲观，中度负债城市或将迎来楼市强刺激政策。这一部分城市市场受疫情影响较为严重，刚需购房者购买力严重削弱叠加改善购房者需求透支下，前5月成交面积同比降幅超过20%。
图：2020年前5月新房市场恢复较差城市商品住宅成交面积累计同比增速（%）
数据来源：CRIC中国房地产决策咨询系统
3、地市：核心一二线与中部三四线“冰火两重天”
上半年，不同城市间的土地行情相对独立，分化持续加剧。依据1-5月涉宅用地成交量同比大小将60城分为以下三大类。
24城地市恢复良好，芜湖、哈尔滨、衡阳等高债务城市加大供应带动成交回升
60城中有24城目前地市恢复情况良好，成交相对火爆，2020年1-5月涉宅用地成交量已显著高于2019年同期，芜湖、肇庆疫后土地市场强势反弹，前5月涉宅用地成交累计同比涨幅均超200%。基于当前这些城市的土地市场恢复良好，后期利好政策加码的可能性不大，总体基调依旧是“稳”字当头。
图 2020年1-5月涉宅用地成交建面累计同比上涨大于10%的城市和其2019年债务率情况
数据来源：CRIC中国房地产决策咨询系统
北京、贵阳、苏州等地市恢复至去年同期水平，政策持续利好可能性不大
第二类城市1-5月涉宅用地成交建面累计同比在-10%到10%之间，以北京、贵阳、潍坊为典型代表，当前地市成交不愠不火，目前大体恢复至疫前水平，这主要也与地方政府对于地市的纾困政策密切相关。
图 2020年1-5月涉宅用地成交建面累计同比正负10%之间的城市和其2019年债务率情况
数据来源：CRIC中国房地产决策咨询系统
结合不同城市负债率情况综合分析，除贵阳外，其他政府债务压力均适中，加之目前地市基本恢复至疫情水平，后期政府推地迫切性不高，利好政策加码可能性不大。
弱二线和中部三四线地市恢复较差，营口、遵义等高债务城市推地积极性较高
第三类城市是1-5月涉宅用地成交建面累计同比跌幅大于10%的城市，60城中占据25席，这类城市房企拿地积极性不高，地市成交相对惨淡，以威海、湛江、重庆、台州、海口为典型代表，其中海口、茂名、嘉兴跌幅均超70%。
图 2020年1-5月涉宅用地成交建面累计跌幅超10%的城市和其2019年债务率情况
数据来源：CRIC中国房地产决策咨询系统
04 / 趋势预判
高债务城市政策维稳，加大土地供应
究竟哪些城市有望持续加码利好政策刺激楼市、地市成交？后期政策落地之后又会对市场产生怎样的影响？综合全篇，我们可以大体得到如下结论：
1、“双高”城市政策以稳为主，高债务哈尔滨、衡阳等土地供应将维持高位
楼、地市恢复较好的“双高”城市，诸如杭州、泸州、厦门等，因债务压力适中，后期政策总基调依旧是“稳字当头”，将不会有持续利好的政策出台，而贵阳虽为“双高”城市，预计会加大推地力度，激发土地市场活力。
对楼、地市恢复情况不佳的“双低”城市诸如合肥、武汉、昆明、岳阳、淮安等，未来不排除地方政府“双管齐下”：一方面实施人才新政、放松限购、限贷等措施来刺激楼市成交，另一方面出台降低土地竞买保证金缴纳比例等多重利好地市的政策。
继而针对漳州、清远、洛阳、茂名等楼市恢复情况显著好于地市的城市，多数是依靠房企自身以价换量来拉动销售，政策助力作用相对有限。考量到其政府负债率也处于中、低区间，未来预期政策重点大概率落脚于加快供地，或降低地价，或给予补贴，进而激发房企拿地积极性。
针对于多数地市复苏显著好于楼市复苏的城市，未来地方政府或将出台人才新政“曲线救国”，激发成交活力。这其中需要着重关注芜湖、哈尔滨、衡阳等高负债压力的城市，因财政收入相对有限，后续与财政补贴相关的购房补贴、地价下调等利好政策出台可能性不大，迫于债务压力，政府还将加大推地，土地市场的成交量有望保持稳中微增态势。
2、核心一、二线下半年热度延续
2020年下半年各城市市场分化也将持续加剧。
对于核心一二线，诸如上海、南京、杭州等东南沿海发达城市，后期政策以稳为主，楼、地市有望保持稳中微增态势。这些城市作为高净值人群聚集地，购买力相对强劲，这类群体的收入受疫情影响较小，投资意识更强，以购买房产来构筑避险资产的动机仍能促进高档和豪宅类产品在短期内保持不错的成交表现。
楼、地市恢复均不及预期的三四线城市，诸如岳阳、淮安、金华而言，后期政府还将出台一些利好政策。但我们认为，政策效果相对有限，后期成交增长依旧存在“天花板”，刚需购买力不足，需求透支严重，下半年整体成交增长动力不足。
